强非农改写降息剧本：高盛认输，美联储今年可能一刀不降

美国5月非农数据出来后，市场对美联储降息的想象空间被狠狠压了一下。此前不少机构还在押注今年会有降息窗口，但高盛最新研报已经明显转向：今年不再预计美联储降息，最后两次降息时间被大幅推迟到2027年6月和12月。换句话说，所谓“降息快来了”的交易逻辑，正在被强劲就业、顽固通胀和韧性经济重新定价。

这次高盛态度变化的关键，就在于美国就业市场远比预期更强。5月非农新增就业17.2万人，几乎是市场预期8.8万人的两倍，也明显高于4月的11.5万人。这样的就业数据说明，美国经济还没有弱到需要美联储立刻出手救的地步。于是高盛也把美国今年失业率预测从4.6%下调到4.4%。失业率只是小幅抬升，就很难构成美联储降息的充分理由。

更重要的是，通胀压力并没有真正解除。高盛认为，未来一段时间有三股力量会继续顶住通胀：一是关税带来的价格传导，二是战争和地缘冲突推高油价，三是AI投资需求持续强劲，对经济和资本开支形成支撑。按照高盛的判断，2026年核心PCE通胀很可能继续维持在3%以上，距离美联储2%的目标仍有明显差距。只要核心通胀下不来，美联储就没有必要急着降息。

所以，高盛现在给出的政策路径已经很清楚：美联储短期最合理的选择，可能就是继续按兵不动。哪怕今年下半年美国GDP增速因为高油价拖累消费而略低于潜在水平，也不足以改变这个大方向。因为就业不差，经济不弱，通胀又没回到目标区间，美联储最稳妥的方式就是等待。

更值得注意的是，高盛还把美联储重新加息的概率从10%上调到了20%。这不是说加息已经成为主线，而是说明尾部风险正在抬头。过去市场习惯性地认为下一步只能是降息，现在这个逻辑被打破了。如果通胀继续恶化，如果油价冲击扩散，如果关税影响持续发酵，那么美联储重新释放加息信号并非完全不可能。

高盛同时也给出了几种情景概率：加息概率20%，利率长期不变的概率25%，明年降息两次的基准情形概率降至30%，经济衰退并大幅降息的概率仍为25%。这组数字背后的意思很直接：未来利率路径已经不再是单边走向宽松，而是进入一个高度分裂的阶段。降息、暂停、甚至加息，都重新进入市场视野。

这对资产价格的影响并不小。过去一段时间，不少资金押注“降息交易”，包括美债收益率回落、美元走弱、成长股估值扩张、黄金受益宽松预期等。但如果美联储今年一刀不降，甚至市场开始重新考虑加息风险，那么这些交易就要重新校准。尤其是估值较高、对利率敏感的资产，会面临更大的波动压力。

高盛的转向，本质上说明一个问题：美国经济并没有按照市场期待的节奏降温。只要就业继续稳，通胀继续黏，美联储就没有必要配合市场提前宽松。对于投资者来说，现在真正要警惕的，不是某一次数据的短线波动，而是“高利率维持更久”正在从口号变成现实。降息交易可以有反复，但不能再把它当成确定性。