2026H1业绩点评：8月ARR达16亿美元超预期，指引乐观，看好行业前景和公司领先地位

业绩会信息密度很高，我们仅挑重点优先强调：从今年Q2以来的全球模型竞争中，仅有智谱没有发布过大的基座模型系列，仍然围绕在GLM-5.x系列迭代，尽管这样，GLM-5.3及flash版本仍然双足覆盖全球大模型帕累托最优，结合本次的业绩会，我们认为：

1）公司从年初以来便有着清晰且符合行业发展规律的迭代思路（coding→长程任务→Autonomous AI）；

2）公司已经具备领先且较为成熟的一套工程方案（包括AI-Infra的构建、国产替代、后训练与智能密度的极致追求）。

当前模型市场的竞争叙事已经从“谁更强”转化为“谁更能持续留在Tier1的牌桌上”，智谱的迭代速度、且模型的满意度历史（没翻过车）明显优于其他国产模型，叠加上述2点原因，在变幻莫测的模型市场上，我们仍然相信智谱将长期保留在第一梯队。

业绩回顾：收入爆发，半年超去年全年，从"卖模型"换轨为"卖调用、卖订阅、卖任务结果"

2026H1公司实现收入9.54亿元，同比+399.7%；其中开放平台及API/本地部署收入8.25/1.29亿元，同比+2735.7%/-20.4%，API收入占比由去年同期的15.2%跃升至86.5%。总毛利率为26.4%，其中API毛利率由去年同期的-0.4%升至24.6%，平台业务已经从获客和能力验证阶段进入可规模化变现阶段。上半年研发投入21.31亿元，同比仅增34%，经调整净亏损19.64亿元，亏损率同比从-918%大幅收窄至-206%。

ARR（月均x12口径）：ARR跳跃式增长，指引乐观7月末的10亿美元，快速升至8月末的16亿美元；全年末ARR指引为24亿美元。客户结构进一步强化了ARR的质量，已有2个客户年化贡献超过2.5亿美元，共占当前ARR比例超30%；前十大客户日均调用量较年初增长98倍,中国前十大互联网巨头中有4家已将GLM作为全球首要选择。我们一直认为以Anthropic为代表的大B模式，其价值量及黏性是当前模型市场中最好的商业模式，智谱本次披露的数据细节意义很大。

市场空间：coding快速增长仍有较大空间，多场景更为宽阔不同AI场景空间为Chat（$100B)→Coding($500B)→Agent→Co-work($5T)→AutonomousAI($30T)，当前商业化主线从Coding延展至面向复杂工作流的Cowork。场景加速的核心前提是模型输出跨越“可用线”，使专业用户无需推倒重来、能够在结果基础上完成复核和交付。我们认为，Coding仍是近端收入的主引擎，网络安全、法律、金融和数据分析等Cowork场景则构成中期客单价和任务价值上行的来源，其中网络安全已是公司当前推进最快的验证方向。

多因素支撑毛利率持续改善：12-18个月毛利率目标提升至50%以上1）前期存在国产及异构大集群模型部署、流量迁移和利用率爬坡+API与Coding Plan调用规模扩大将摊薄前置算力成本+新老模型切换导致资源冗余等问题，后期将逐步改善；2）公司已将模型、推理引擎、组网、芯片适配和调度联动优化，年初以来单位Token推理成本下降约80%，构成直接的成本下降来源；3）GLM-5.3承接高价值、高成功率任务，5.3 Flash承接高频、成本敏感需求，配合智能路由将任务匹配至适当模型，改善单位算力产出。

下一代模型与出海：下半场的两个观察窗口下一代基座模型已在推进中，方向包括更大的有效规模、更长的原生上下文、原生多模态统一建模。核心突破方向是实现完全自训练（fully self-training），让模型从预训练到后训练全流程自主进化。出海方面，已与亚马逊AWS在分发层面启动初步合作。