出品丨花朵财经观察（FF-Finance）

撰文丨一舟

网上有个段子。

爱好者评价一杯咖啡：柔和的柑橘类香气，口感圆润顺滑，明显的红茶回甘。

普通人评价一杯咖啡：比瑞幸好喝，和瑞幸一样，没瑞幸好喝。

这其实就是今天瑞幸最大的护城河。

这一代人喝到的第一杯咖啡，大概率已经是瑞幸。咖啡这个词在中国的定义权，已经悄悄换了主人。你可以不喜欢它，但你绕不开它。

11月3日，瑞幸发布2026年三季报：营收178.91亿元，同比增长17%；净利润18.59亿元，同比增长45.4%。

但同一份财报里，还躺着另一个方向的数字：自营门店同店销售额同比下降11.1%，连续第三个季度负增长，跌幅还在扩大。

老店越卖越少，公司越赚越多。一家拥有38909家门店、月均交易客户1.23亿的公司，开始在同店和利润之间走出剪刀差。

这折射的是整个中国现制饮品行业补贴退潮后的真实水位。

于是问题来了：瑞幸的利润，到底是赚出来的，还是省出来的？

PART.01

一份“冰火两重天”的成绩单

先看火的一面。

三季度，瑞幸自营门店层面经营利润30.19亿元，同比增长55.5%，利润率23.3%，比去年同期抬高5.8个百分点，基本回到外卖大战前的水平。

经营活动现金流41.3亿元，是去年同期的两倍；账上现金、定存加短期投资合计143.3亿元。董事会还顺手批了一项5亿美元的回购计划。

再看冰的一面。

自营门店同店销售额的同比增速，走出了一条下行线：2025年三季度还是增长14.3%，四季度降到增长1.3%；2026年一季度下降0.1%，二季度下降5.3%，三季度下降11.1%。

门店多了三分之一，客人只多了一成。

过去一年瑞幸净增门店约9700家，月均交易客户只增长9.6%。平摊下来，单店季度收入从约52万元降到约46万元。

CEO郭谨一在电话会上给了个说法：波浪式。开店快的时候同店承压，开店慢下来、喝咖啡的人继续变多，同店再回来。

但波浪的谷底有多深，取决于一个更根本的问题：去年那些订单里，有多少是喝咖啡的人，有多少是薅补贴的人？

PART.02

省出来的11亿，是不是一次性的？

答案藏在配送费里。

三季度瑞幸配送费17.89亿元，去年同期是28.89亿元，一年省出11个亿，占总收入的比例从18.9%砍到10%。

去年三季度是什么日子？外卖大战最凶的时候。平台撒券，几块钱一杯的咖啡由骑手可劲送。

那一季瑞幸的配送支出占收入18.9%，比自营门店17.5%的利润率还高。十几块钱的东西专人送一趟，送的成本和店里赚的差不多大。

换句话说，外卖大战的战利品，是战争结束之后才到账的。补贴一退，订单从骑手手里回到柜台，省下的配送费直接落进利润。

这解释了利润从哪来，也顺带暴露了一个更尴尬的问题，这笔省出来的利润是一次性的。

今年少花了11亿元，明年还能从哪里再省出11亿元？

当低配送费变成新的比较基数，这轮利润高增长就需要新的动力。

撤掉补贴之后，瑞幸拿什么让人继续下单？

瑞幸的答案是联名。

据《雷报》统计，今年前九个月，国内19个主要茶饮咖啡品牌共做了145次IP联名，瑞幸一家占24次，平均不到12天一场。

代价写在财报里：二季度销售及营销费用同比增长56.1%，接近营收增速的两倍；三季度再涨30%。头部IP授权费已经从几十万涨到500万起步。

而翻车的频率，正在追上联名的频率。

今年七夕，瑞幸联名动画IP《王焕君和张缤智》。主角原型是创作者与男友，恋爱故事印在包材上，一些消费者觉得，买杯咖啡像在给陌生人的爱情随份子。

11月初，瑞幸与王者荣耀KPL的十周年联名，把十位电竞选手的真人照片印上咖啡杯。

不玩游戏的消费者打开袋子看见一张陌生人的脸，吐槽“影响食欲”，想换普通杯还被门店拒绝。

同一时期，去年还是联名狂人的茶百道、库迪、奈雪，今年的联名次数都砍到了个位数。

同行退烧，瑞幸加码。联名能解释消费者为什么今天下单，解释不了他们为什么明天再来。茅台对酱香拿铁的复盘说得很直白：要做长红，不做网红。

PART.03

当咖啡变成自来水

把瑞幸和同行分开的东西，已经不在杯子里，而在杯子后面。

截至三季度末，瑞幸全球共有38909家店，同比增加约33%，仅这一季就净增2599家。月均交易客户数达到1.23亿，同比增长9.6%。

门店铺开的速度，明显快于活跃客群扩大的速度。

此外，三季度，瑞幸1.3万家联营店贡献了42.43亿元收入，其中28.11亿来自向加盟商卖原材料，占联营收入的66%。

老板自己掏钱开店，再从瑞幸买原料、买设备、交分成。门店开到这个密度，瑞幸越来越像一家披着咖啡店外衣的供应链公司。

对消费者，多开一家店，取咖啡就能少走一段路。对附近的店主，多出来的柜台，也要争同一个商圈里的订单。

这种矛盾，早就落到了具体的人身上。

《中国企业家》2024年采访过一位化名张岩的加盟商：他的门店附近先后多了两家自营店，一左一右。另一位加盟商王涛选择主动加密，因为在联营区域，老合伙人拒绝新点位，其他人仍可以申请。想把附近的生意留在自己手里，还得再投一笔开店钱。

海外是另一条线。新加坡103家店，已是当地门店数第二的连锁咖啡品牌；美国22家，开进纽约曼哈顿，有的店面直接接手星巴克关掉的铺位。

而星巴克自己，去年11月把中国业务60%的股权作价卖给博裕资本，今年4月交割，入华27年第一次交出控股权。

一个时代的结束往往没什么仪式感，就是某个下午你走进商场，发现星巴克旁边的瑞幸排了更长的队。

回到开头那个段子。为什么所有人评价咖啡，都不自觉地拿瑞幸当尺子？

因为尺子就是这么来的：谁让最多的人在最日常的场景里喝到第一杯，谁就是基线。

9块9的定价、3.9万家店的密度、一周两杯的频次，瑞幸把咖啡从一种“生活方式”，打回成一种“日常补给”。

表面上看，这是一场财报数字的打架。

但本质上，它指向的是中国咖啡从补贴催熟走向存量经营的拐点。过去比的是谁开店快、谁补贴狠。

接下来比的是顾客少了一张优惠券还来不来，门店多了一个邻居还能不能赚钱，减少联名之后，生意能不能照常转。